Son Haberler

Ekonomi Mayalar`ın tufanını mı yaşıyor?

ekonomi_mayalarin_tufanini_mi_yasiyor_2.jpg ♦ Avrupa’daki kriz; sadece ekonomiyi değil, siyaseti de yeniden dizayn ederek dengeleri değiştiriyor. Yunanistan‘da Papandreu hükümeti, İtalya‘da Berlusconi hükümeti ve ardından İspanya‘da da Zapatero hükümeti krizin kurbanı oldular. Seçilmişlerin yerini, atanmışların alması demokrasi adına kriz anlamına geliyor.

KRİZİN NEREDE DURACAĞI BELİRSİZ
Avrupa ülkelerinin içine sürüklenmiş olduğu borç krizinin ne zaman ve ne şekilde sona ereceği henüz tam olarak bilinmiyor. Asya’da; çin, Tayvan, Tayland, G.Kore’nin büyüme verileri düşüyor, ihracat geriliyor, kısmi enflasyon görülmeye başlandı, emlak balonundan, çin’li yetkiler bile bahseder hale geliyor ve tedbir almak zorunda kalıyor. AB’nin borç krizinden kurtulması için Avrupa‘nın kurtarıcı meleği, dünya ekonomilerinin lokomotifi olması beklenen Asya ekonomileri; ne kurtarma, ne lokomotif olma konusunda istekli görünmüyor.
ABD’ye bir uzanalım.

AB’nin içinde bulunduğu durumun benzerini iki yıl önce ABD’de yaşamıştı. O zamanlarda şimdiki EFSF ve ESMA gibi TARP ve TALF fonları sıkça konuşuluyordu. Ama tek otorite olunca konuşmadan ve anlaşmadan çok eylem gördük. Bu fonlar sayesinde bilançolardaki toksit varlıklar ve ipoteğe yazılmış türev ürünleri FED’in bilançosunun içine alınmıştı.

Şimdi tekrar dünyanın odaklandığı tek bölgeye AB’ye bakalım. 2011 yılı Avrupa’da borç ödeme yılıydı. Kamu borçlanmasının sürdürebilirliğini sağlamak, birçok AB ekonomisi için bu yılın birinci gündem maddesiydi. Euro bölgesinde faiz oranlarının düşük kalmasını sağlayacak para politikaları çok önem arz ediyordu. Orta vadede kemer sıkma önlemleri sadece borç krizini yoğun bir şekilde yaşayan Güney Avrupa ekonomileri için değil, Almanya ve Fransa için de hayati öneme sahipti.

2011’de ECB’nin; bir yandan tahvil alımları yaparak borç krizindeki ülkeler üzerindeki baskıları hafifletip piyasaları sakinleştirmesi, diğer yandan likiditeyi normalleştirerek finansal istikrarı sağlaması bekleniyordu. Ama bir de baktık ki; çevre ülkeler krizi olarak başlayan AB kamu borcu krizi içerisine iki ayda yeni ve büyük ülkeleri almaya başlıyor. Sadece ekonomi değil, siyasilerinde değişmesine ya da değiştirilmesine neden oluyor. Yunanistan‘da Papandreu hükümeti, İtalya‘da Berlusconi hükümeti ve ardından İspanya‘da da Zapatero hükümeti, krizin kurbanı oldular. Şimdi Fransa kaybedenler kulübüne girmeye hazırlanıyor.

KRİZ VE DOMİNO ETKİSİ
İspanya’da yeni hükümetin göreve gelmesi pek de bir şey değiştirmeyecek. çözümsüz bir ekonomik ikilem ve çok ciddi bir finansal krizle ile karşı karşıya kalacak. Zaten şimdiden 10 yıllık borçlanma maliyetleri % 6,8’lere ulaştı bile. Bu oran, İspanya için de yeni bir kurtarma paketi gelebilir mi sorusunu gündeme getirdi çünkü diğer Euro Bölgesi hükümetlerinin birbirlerine kurtarma müdahalesi için yöneldiği seviyeler bu oranlardır.

Euro 1990’larda ilk tasarlandığında Almanya Euro Bölgesinde olan hükümetlerin mali durumlarını düzenli tutacaklarından emin olmak için “istikrar paktı” için ısrar etti. Her hükümet, her yıl toplam borçlanma oranlarını GSYH’nın 3 %’ünden daha az tutacaklarına dair söz verdi. Ve Euro’ya katılmak için borçların, GSYH’nın 60 %’ı olması öngörüldü. Ancak, bu son koşul en baştan düştü keza Almanya’nın kendisi bu konuda başarısız oldu. Borçları, 1999’da Euro oluşturulduğunda GSYH’sının yüzde 60,9’u kadardı. İspanya da 1999’da Euro’ya ilk katıldığında borç kuralını yüzde 62,3 oranıyla bozdu. Ancak, İspanya hükümeti 2008 finansal krizinin arifesine kadar her yıl bütçeyi dengede tutmayı başardı.

Ve İspanya’nın ekonomisi hızla gelişti, 2007 itibarıyla borç oranı GSYH’ın yüzde 36’sına indi. Almanya’nınki ise tam tersine artmaya devam etti. Bu duruma rağmen piyasalar; İspanya’nın borçlarının ödenemez olacağından korkuyor ama Almanya’nın borçlarının güvenli olduğunu düşünüyor?

AVRUPA EKONOMİSİ 2012’DE DAHA DA KARIŞACAK
Krizin boyutu arttıkça Almanya ve diğerleri arasındaki resim netleşmeye başlıyor. AB’nin benchmark Alman 10 yıllık tahvil faizleri ile Fransa, İtalya, İspanya’nınkiler arasındaki 200-400-500 baz puanlar arasında fark var. Fark kapanmadığı gibi her gün daha da artıyor. Gelişmelere sadece ülke tahvil faizleri açısından değil, EFSF açısından baktığımızda çok daha sorunlu hal aldığını görüyoruz. EFSF şimdiye kadar sorunlu ülkeler için borçlanma yapıyordu. Krizin İtalya’ya sıçraması İrlanda için yapması gereken borçlanmanın ( tahvil ihracı) ertelenmesine neden oldu.

EFSF’nin 10 yıllık tahvilinin ikincil piyasalarda işlem gördüğü oranlar % 3,75’lere yükseldi bu oran 10 yıllık Fransız tahvilleri ile hemen hemen aynı seviyede. İşte bir ayrışmada bu noktada karşımıza çıkıyor. AAA notuna kim sahip?

Almanya, Fransa ve EFSF. Şimdi Fransa ve EFSF’nin faizleri, Almanya’nın 10 yıllıklarından 200 baz puan üzerindeyse birilerinin notunda sorun var demektir. Bu da kurtarıcı gözüyle bakılan EFSF’nin yakın zamanda beklentileri karşılamaktan uzak bir fon olabileceğine ve piyasaların 2012’de daha da karışacağına işarettir.

ECB’de bunu gördüğünden Euro Bölgesi krizinin, bölgenin ekonomisini boğulma noktasına getirecek bir kredi sıkışıklığına dönüşmemesi için bankalara sağladığı kredilerin 1 yıl olan vadelerini 2-3 yıla kadar uzatmayı gözden geçirmek zorunda kaldı. Böylece hem bankalararası para piyasası rahatlamış olacak, hem de bankaların daha fazla devlet tahvili alımı yapma imkanı olacak. Fakat buradaki dikkat çekici nokta ise bankaların 2-3 yıllık bu kredilerle ilgilenip ilgilenmeyeceği çünkü ilgilenen için piyasalarda uyarı ışıkları yanmaya başlayacak.

İTALYA BORç KRİZİNİN GöBEĞİNE DüŞTü
Ekonomik kriz nedeniyle koltuğundan olan liderlerden İtalya eski Başbakanı Silvio Berlusconi, yerini teknokratlara bıraktı. İtalya, krizin Avrupa’nın büyük ekonomilerine yayılmasının öncü adayı ve gelişmiş kurtarma fonunun ana yararlanıcısı durumuna düştü. Zaten korkulan da krizin yayılarak İspanya ve İtalya gibi diğer daha büyük ekonomiler için finansal felaketi tetiklemesiydi ve bu gerçekleşti. İtalyan hükümetinin borcu GSYH’nın yüzde 118’i kadar ki; bu Avrupa standartlarına göre yüksek. Emsalleri İspanya ve İrlanda’dan farklı olarak, sıradan İtalyanlar büyük konut kredileri altına girmediler ve genellikle çok az borçları var. İtalyan hükümetinin büyük borçları yeni oluşmuş bir durum değil. 1991’den bu yana GSYH’sının yüzde 100’ü kadar borç oranı var.

Hükümet kamu hizmeti sağlamak için vergilerden kazandığından daha az harcama yapıyor ve vatandaşlarına daha az fayda sağlıyor. Bunu resesyon olan 2009 yılı hariç, 1992’den beri her yıl yapıyor. Aslında, İtalya’nın borç almaya devam etmesinin tek sebebi mevcut borçların anapara ve faiz ödemeleri ile karşılaşmasıdır. Peki, İtalya neden şimdi zorda sorunusun cevabı ise ekonomisinin zayıf olmasından kaynaklanıyor. İtalya yetersiz düzenlemelere, kazanılmış iş çıkarlarına, yaşlanan bir nüfus ve zayıf yatırımlara boğulmuş, bütün bunlar birleşerek ülkenin üretiminin artma yeteneğini sınırlıyor.

EURO ALABORA OLUR MU?
Yunanistan gibi ekonomisi küçük bir ülke, borçlarını geri ödemeyi durdurursa ve/veya Euro’dan ayrılırsa, borçlarını devalue edilmiş Drahmi’ye çevirirse, tahvil yatırımcılarına kaybı yönetilebilir. Yatırımcılar İtalya’nın da, Yunanistan’ın yolundan gittiğinden endişe edip paralarını İtalyan tahvillerinden alıp Alman tahvillerine yatırıyorlar. Bu durumun İtalya’ya yıllık borçlanma için eşi görülmemiş yüzde 6,1’lik maliyeti oluyor. Tersine Almanya sadece yüzde 0,25 ödüyor. Endişeli yatırımcıların Alman tahvillerine yönelmesinin üzerine Almanya’nın faizleri düştükçe düşüyor.

Almanlar bunun bir güçlülük göstergesi, bir güvenoyu işareti olmasından gurur duyabilir fakat gerçekte Almanya’da alabora olan bu geminin bir parçası. Euro Bölgesi krizinin sadece borçlanmayla ilgisi olduğu gibi genel bir yanılsamaya karşın bu kriz aynı zamanda büyümeyle de ilgili. Hükümetler eğer ihtiyaçları olan vergi gelirlerini elde ederek ekonomik büyümesini yeteri kadar hızlandırabilirse borçlarını geri ödeyebilirler. Ancak, mevcut kriz İtalya ve Almanya’daki ekonomik büyümeyi benzer şekilde öldürüyor.

Zaten Kasım ayının sonlarında Almanya’nın 10 yıl (2022) vadeli tahvil ihalesinde 6 milyar Euro satış yapmayı hedeflemesine karşın, 3.64 milyar Euro satış gerçekleştirebilip tahvillerin yüzde 35‘i için talep çekememesi de bunun sonuçlarından biri değil miydi? Kredi derecelendirme kuruluşlarının da AB’ye yönelik resesyona girerseniz mevcut notlarınızı unutun açıklaması da hangi konuya dikkat çekiyordu acaba?

DOMİNO ETKİSİYLE KRİZE TUTULAN AB’DE SON DURUM NE?
Ekim ayında Avrupalı liderler bu borç salgınını durdurma konusunda anlaşmaya varmışlardı ama esas soru; en riskli ülkeler hangileri ve neden? İtalya son dönemde piyasalardaki domino etkisini hisseden ve not indirimi alan ülkelerden biri. Bunun dışında Kasım ayında da Yunanistan, İspanya, Portekiz, Macaristan’da kredi notu indirimiyle karşı karşıya kaldı. Fransa’nın not indirimi de geldi gelecek. Euro’nun geleceği 1999’dan bu yana hiç sorgulanmadığı şekilde sorgulanmaya başlandı.

ekonomi_mayalarin_tufanini_mi_yasiyor_3.jpg Hangi ülkeler düştü ve hangilerinin sırada olmasından endişe duyuluyor?

YUNANİSTAN – Sorun; çok büyük boyutlu borçlar (340 milyar euro): Geçen sene Euro bölgesinde çıkarılan 110 milyar euroluk kurtarma paketine ek olarak eş tutarda bir diğer paket de kabul edildi ancak henüz çıkarılmadı. Yunanistan’ın yüksek borç düzeyi geri ödemesi de hala şüpheyle yaklaşılan bir durum. Tahminler temerrüt veya euro bölgesini reddetme konularında yoğunlaşıyor. Bu ihtimaller de bağlılık nedeniyle Alman ve Fransız bankaları için yüksek zarar demek

İTALYA – Sorun; Euro bölgesi en yüksek toplam borç, durağan büyüme: Yaz aylarında harcama, kısma çağrılarının yoğunlaştı ve borçlanmada sürdürülemez yüzde 7 rekor seviyelere gelindi. 2013 bütçe denkliği için 60 milyar euroluk tasarruf tedbirleri alındı ama borç/gsyh büyümesi piyasaları endişelendirmeye devam etti. İtalya’nın kurtarılmasını Euro Bölgesinin finanse edemeyeceği düşünülüyordu (özellikle Almanya tarafından). İtalya’nın avantajı yabancı yatırımcıya değil İtalyanlara borçlu olması.

İSPANYA – Sorun; Gayrimenkul balonunun patlama yönüne dönmesi bankaları borç içinde bırakarak euro bölgesinin en yüksek işsizlik oranına neden oldu. Son zamanlarda rekor borçlanma maliyetleri hükümeti sıkı tasarruf önlemlerine sevk etti. İtalya gibi İspanya da kurtarmak için çok maliyetli görülüyor. Bu nedenle Euro bölgesi Portekiz’e yaptığı gibi İspanya’ya para vermek yerine borçlanma maliyetini düşürdü.

İRLANDA – Sorun; Bankacılık sistemi çöktü : Büyük bankaları krizde hükümet kontrolüne alındı ve bu 70 milyar Euro’ya mal oldu. Euro bölgesi ve IMF’den 85 milyar euro’luk yardım aldı. O zamandan sonra IMF en kötüsünün geçtiğini, ülkenin istikrar sinyalleri verdiğini belirtti ama İrlanda için yapacağı 3 milyar euroluk ihracını süresiz ertelemek zorunda kaldı.

PORTEKİZ – Sorun; Daralan ekonomi bütçeyi zorluyor: 78 milyar Euro’luk yardım alan Portekiz’de önceki hükümet, şimdiki hükümetin geçirdiği tasarruf tedbirlerini geçiremediği için düşmüştü.

İNGİLTERE – Sorun; İrlanda borcu yüzünden bankaları risk altında: Avrupa karışıklık içindeyken İngiltere göreceli olarak sağlam kaldı. 2. Dünya Savaşından bu yana en büyük harcama kesintilerini açıkladı. Tahvilleri dünyanın en güvenli yatırım araçlarından biri olarak görülmekte. Ama bütçe açığı Almanya’nın üç katı hatta İspanya’dan bile fazla. Bu da görünümü riskli hale getiriyor

FRANSA – Sorun; Bankalar Yunanistan’ın borcu nedeniyle zor durumda: Kamu finansmanı henüz sorgulanmasa da bankaları sermaye piyasasında keskin düşüşler yaşıyor. Eylül’de Moody’s Credit Agricole ve Societe Generale’ in notunu düşürdü, bunların hisse fiyatları şubattan bu yana 2/3 oranında azaldı. BNP ise yarıdan fazla düştü. ülke önümüzdeki üç yıl için 45 milyar euro’luk harcama kesintisi planlıyor.

ALMANYA – Sorun; Komşularının çoğu sorunlu: Komşularının aksine Almanya büyüme artışının tadını çıkarıyor. 2010’da GSYH yüzde 3,6 büyüdü. Hükümet 2014’te bütçe açığını 80 milyar Euro azaltacak. En önemli sorunu ise kurtarma fonlarının en büyük dağıtıcısı olması durumu. Bankaları da Yunanistan riski taşıyor

M. Baki ATILAL
Turkish Yatırım Araştırma Müdürü

atilal@turcomoney.com

1 Yorum

Yorum Yazın

This site uses Akismet to reduce spam. Learn how your comment data is processed.

  • Avatar
    muzaffer aydoğmuş
    24 Aralık 2011 14:56 -

    bu arkadaşı hem görsel hem de yazılı medyadan takip ediyorum, açık, net ve geniş açılı yorumlarda bulunuyor. Sizleride bu arkadaşa yer verdiğiniz tebrik ederim. Aynı söylemlerden sıkılmıştık, sayenizde farklılığı görmekteyiz

  • Site Haritası